作者|深水财经社 冰火

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为了吸引和留住核心管理、技术和业务人才，光伏巨头天合光能拟推出“65折”股权激励计划。

不过，业绩考核目标预示净利润增速有大幅放缓趋势，以及实控人高纪凡、高纪庆兄弟俩才是最大赢家，引发市场质疑。

65折股权激励，业绩目标偏低

7月3日晚间，天合光能（688599）发布公告称，拟向激励对象1725人授予限制性股票5473.35万股，股票来源为从二级市场回购或向激励对象定向发行股票，而公司不超6亿元的回购计划至今尚未实施。

深水财经社观察到，截至7月4日收盘，天合光能股价上涨0.31%，报收39.07元/股，市值849.2亿元。而限制性股票授予价为25.56元/股，相当于二级市场最新价打了约65折。

值得关注的是，公司股权激励“肥水不流外人田”引发市场质疑。

从天合光能激励计划首次授予激励对象名单来看，公司实控人高纪凡与高纪庆兄弟俩是最大赢家，分别获授100万股和41.03万股，目前二人分别担任公司董事长兼总经理、董事兼副总经理。

天合光能2023限制性股票授予对象名单

对于借股权激励偷偷奖励“自家人”的原因，公司在公告中表示，高纪凡为公司实控人、董事长、总经理，是公司核心管理人才，在公司战略规划、经营管理、业务拓展等方面起到不可忽视的重要作用，公司将其纳入本激励计划有助于促进公司核心人员的稳定性和积极性，从而有助于公司长远发展。

值得关注的是，本次股权激励设定的业绩考核目标也不高，同时预示着未来几年净利润增速有大幅放缓趋势。

根据激励计划，本期限制性激励计划首次授予的股票，分三期解锁，即2023~2025年分别解锁 30%、30%、40%；而预留的限制性股票，分两期解锁，即2024~2025年分别解锁50%、50%。

而公司层面的净利润考核要求为，2023年达到52亿元和65亿元，2024年达到80亿和100亿元，2025年达到104亿和130亿元，则分别解锁各期限制性股票的80%和100%。

来源：天合光能公告

这意味着2023年~2025年公司净利润，同比增长分别不低于41.30%~76.63%、53.85%、30%。

深水财经社观察到，上述业绩考核目标看似具有较大挑战性，但与过往几年的业绩增速相比有大幅放缓的趋势。

据公司财报披露，天合光能2020年~2022年，分别实现净利润12.29亿元、18.04亿元和36.80亿元，分别同比增长91.90%、46.77%和103.97%。今年一季度，公司实现净利润17.68亿元，同比增长225.43%。

据此判断，公司今年净利润要达到业绩考核目标并非难事，但是如果未来几年业绩增速真的降到这个水平，那么公司的估值中枢可能会继续下移。

市值与业绩背道而驰

天合光能为光伏组件龙头企业，连续八次获评PVEL（全球权威独立第三方光伏测试机构）全球“最佳表现”组件制造商。

2022年，天合光能光伏组件全年出货量43.09GW，截至今年一季度，光伏组件累计出货超过140GW。其中，210组件累计出货量已超65GW，位居全球第一位，市场占有率超50%。

近年来，受益光伏行业高景气，2022年天合光能业绩达到历史最高水平。不过，受累行业竞争加剧与成本上涨，天合光能毛利率正在逐年走低，2019年~2022年毛利率分别为17.44%、15.97%、14.14%、13.43%。

值得一提的是，天合光能业绩与市值可谓“冰火两重天”。

2022年8月16日，公司市值最高曾达1909亿元；而如今市值仅剩849亿元，跌幅逾55%，1年不到市值蒸发超1000亿元。

天合光能近1年多来股价走势周K线图

而市值大幅缩水的背后是大股东、董监高的轮番套现减持，仅天合光能的实控人方面及第三大股东兴银资本方面的减持，合计套现金额近80亿元。

面对股价波动，5月29日晚间，天合光能推出了上市以来首个回购计划，拟回购不低于3亿元且不超过6亿元。然而，回购计划依然没能起到阻止股价下跌。

产能过剩，为何逆势定增扩产？

当然，股东减持本是市场行为，只要信披到位无可厚非。不过，市值与业绩背道而驰或许预示着投资者对光伏产业当下供需失衡的担忧。

据2023年光伏电池产能统计数据显示，包括隆基绿能、晶科能源、天合光能等巨头在内的50多家规模以上企业，电池有效产能近700吉瓦，规划产能则超过1000吉瓦。行业机构预计，今年全球光伏新增装机需求在350吉瓦至400吉瓦。1000吉瓦的产能已超出今年全球的新增需求的近2倍。

产能过剩之下，光伏产品价格屡创新低。据上海有色网数据，6月28日，市场主流光伏组件成交价格为1.22~1.37元/瓦，较2022年最高价2元/瓦，最高跌幅近40%；而光伏上游的硅料跌得更惨，较去年最高点33万元/吨，已累计下跌近80%；硅片价格也由8.9元/片降至6.5元/片。

前不久，隆基绿能创始人李振国在 SNEC 第十六届全球光伏大会上表示：光伏行业已出现产能过剩的问题，未来两到三年内，一半以上的光伏行业制造商可能被迫退出市场。

行业大佬刚刚警示产能过剩，然后包括隆基绿能自己，以及天合光能、通威集团等头部企业却开始了新一轮大扩产。

6月30日晚间，天合光能披露拟定增募资不超109亿元的预案，投向淮安年产10GW高效太阳能电池项目、天合光能（东台）年产10GW高效太阳能电池项目、天合光能（东台）年产10GW光伏组件项目、补充流动资金及偿还银行贷款4个项目。

深水财经社观察到，光伏行业产能过剩是一个“结构性”的概念，原有的P型电池升级空间已经达到瓶颈，而新进入者均把产能投向更具优势的N型电池上面。

对于定增的目的，天合光能在公告中表示，当前主流技术P 型电池效率已逐渐逼近上限，行业向 N 型电池技术升级趋势明显。本次募投项目，公司围绕大尺寸 N 型高效电池和组件，加快夯实产能规模优势，提升公司交付能力，有利于巩固公司行业优势地位。

华鑫证券研报指出，当前天合光能N型TOPCon电池量产效率达到25.3%，成本预计在今年上半年与PERC持平，更具备经济性的N型TOPCon电池将享有一定溢价。此次定增项目将推进公司产业链垂直一体化布局，预计2023年底拉晶切片产能可达50GW，电池片产能可达75GW，其中N型电池片产能预计达到40GW，组件产能可达95GW。

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